Опционы. Полный курс для профессионалов
Интервал прибыльности: 108,55–111,95
20. Комбинированные опционные стратегии на базе экзотических опционов
Рассмотрев вначале колл и пут, мы бросились затем в омут спредов и прочих комбинаций опционов. Сейчас мы пойдем по старым следам и углубимся в дебри комбинаций с использованием не только ванильных, но и экзотических опционов.
1. «Связанный» опцион
«Связанные» (contingent) опционы – группа опционных стратегий, в которую входят такие известные стратегии, как «плати позже» (buy now, pay later). Примером такой бинарной стратегии является покупка опциона 1,3000 USD колл без премии, но с обязательством выплатить некоторую сумму в Х долларов, если курс достигнет отметки 1,2500. В этом случае вы, естественно, заплатите больше денег, чем если бы купили этот опцион и заплатили премию сразу.
Такая стратегия является комбинацией длинного 1,3000 USD колл и короткого 1,2500 «недотроги», т. е. своего рода диапазонный форвард. Но в последнем, продав пут, чтобы финансировать приобретение колл, мы не знали размера максимальных потерь. Благодаря финансированию посредством продажи «недотроги», наши максимальные потери ограничены размером выплаты в случае, если рынок коснется уровня 1,2500. Для неискушенных инвесторов эта стратегия представляется давней мечтой – купить нечто ни за что, но, как мы неоднократно убеждались, «бесплатный сыр…».
Другим типом «связанных» опционов является увязка нескольких опционов в одну стратегию. Например, чтобы приобрести 30-дельтовый пут на медь, нужно заплатить 4 % номинала. Если мы изберем «связанный» опцион, цена снизится: 30-дельтовый пут на медь, стоящий 2 % от номинала, но если цена на золото дойдет за тот же срок до 700 долл. за унцию, мы выплатим еще 3,5 %.
Легко догадаться, что цена пут на медь уменьшилась за счет продажи недотроги на золото!
2. Многоставочный форвард
Многоставочный форвард – это стратегия из четырех колл/пут с разными ценами исполнения, но с барьерами-в и -из на одном уровне. Они устроены так, что в тот момент, когда один барьер «омертвляет» одну составляющую стратегии, он же вводит в действие другую.
Например, в данный момент USD/CHF форвард на два месяца равен 1,3500, но вы предпочитаете многоставочный форвард. По условиям контракта через два месяца вы купите USD (продадите CHF) по 1,3000 USD/CHF, если за этот срок USD/CHF не будет торговаться ни по 1,2500, ни по 1,4500. Если же рынок «коснется» одного из этих уровней, то в день исполнения вы купите USD (продадите CHF) по 1,3900 USD/CHF! Другими словами, вы получаете возможность улучшить ставку, если согласны на вероятность получения гораздо более неблагоприятной ставки.
Данная стратегия состоит из 1,3000 стрэдл, где пут и колл «отмирают», если спот затронет или 1,2500 или 1,4500, а также 1,3900 стрэдл, где пут и колл «оживают», если спот затронет или 1,2500 или 1,4500. Таким образом, что бы ни произошло, вы покупаете USD и продаете CHF:
• все четыре опциона колл и пут имеют двойные барьеры на тех же уровнях;
• при касании «отмирают» опционы с барьерами-из, которыми вы владеете, и «оживают» опционы с барьерами-в, которые вы продали.
После их «оживления» у вас появляется обязательство купить USD по 1,3900.
3. Барьерный форвард (барьерный risk-reversal)
Барьерный форвард – стандартный синтетический форвард или risk-reversal, но проданный опцион «оживает» только тогда, когда рынок касается какого-то барьера-в. Такая стратегия позволяет уменьшить вероятность наступления собственных обязательств.
Например, если USD/CHF форвард на два месяца находится на уровне 1,3500, вы можете заключить барьерный форвард, купив USD по 1,3530, если в день истечения spot выше 1,3530 или за срок жизни опциона spot достиг 1,3290. Преимущество этой стратегии в том, что если в день истечения spot ниже 1,3530 и не достигал 1,3290, то у вас есть возможность (но не будет обязательства) купить USD по более выгодной цене.
Как вы уже догадались, барьерный форвард в этом примере состоит из 1,3530 USD колл и 1,3530 USD пут с 1,3290 барьер-в.
Вопросы
1) Вы купили 1 млн номинала 1,2500 колл на доллар за 10 000 долл. и продали 1,3 млн 1,2500 колл с 1,2300 «барьер-в» за 10 000 долл. Т. е. если спот упадет до 1,2300, вы окажетесь в «шорте» на 0,5 млн 1,2500 колла. Предложите близкий эквивалент этой позиции.
2) Текущий спот – 1,2800. Вы купили 1 млн номинала 1,2900 EUR колл за 10 000 долл. и продали 1,3400 «недотрогу» за 10 000 долл. Каков размер выплаты на «недотроге», чтобы в позиции не было арбитража?
3) Вы купили 1 млн долл. форвард по цене 107,00 (спот 108,25, т. е. процентная ставка по долларам выше ставки по иене и владелец долларов зарабатывает на покупке долларов против иены). Чтобы захеджировать форвард, вы купили 107,00 JPY колл USD пут с 112,00 барьер-из номиналом 1 млн долл. и профинансировали его продажей 107,00 JPY пут USD колл с 112,50 барьер-в номиналом 1,3 млн долл.
a) Каков профиль доходов/расходов этой стратегии?
б) Что, если взамен 107,00 JPY пут USD колл вы профинансировали бы стратегию продажей 107,00 USD пут JPY колл с 105,50 барьер-из номиналом 0,5 млн долларов?
Ответы
1) Ответ основан на расчете стоимости 0,5 млн 1,2500 колл на уровне 1,2300. Предположим, спот падает до уровня 1,2300 сразу после приобретения позиции. Допустим, в этот момент 0,5 млн 1,2500 Колл на уровне 1,2300 стоит 3000 долл. Это значит, что заданная позиция эквивалентна (1,2300 «недотроге» с выплатой 1 к 1,3) + (1 млн номинала 1,2500 колл).
Проанализируем ответ: если спот идет вверх, 1,2500 зарабатывает деньги в обоих вариантах.
Если спот падает до 1,2300, стоимость вашей позиции в обоих случаях (–3000). Но в случае «недотроги» у вас возникает немедленная задолженность на 3000, а в случае начальной позиции у вас возникает короткий 0,5 млн 1,2500 колл, который в момент касания стоит 3000. В момент касания 1,2300 у вас есть альтернатива: выкупать его обратно или нет. Т. е. стоимость позиций эквивалентна только в момент касания!
2) Чтобы избежать арбитража, стоимость 1,2900 EUR колл на уровне 1,3400 должна соответствовать выплате 1,3400 по «недотроге». Стоимость 1,2900 EUR колл на уровне 1,3400 равна 50 000 долл. Поскольку премия «1,3400 "недотроги"» была 10 000 долл., то для достижения безарбитражной сделки «1,3400 "недотрога"» должна обеспечить выплату 1 к 5.
3) a) Максимальная прибыль достигается при росте доллара до 112,49. Если доллар падает ниже 107,00, то результатом стратегии является потеря избытка премии, заплаченной за стратегию. Если доллар касается 112,00, вы оказываетесь без хеджа при падении доллара ниже 107,00. Если доллар касается 112,50, вы оказываетесь в короткой позиции на 0,3 млн долл. по курсу 107,00.
б) В случае роста доллара ваша позиция на споте равна 0,5 млн. Но если спот сначала упадет до 105,50, а потом поднимется выше 107,00, она будет зарабатывать на 1 млн, т. к. проданный опцион «отомрет». Максимальная прибыль при росте доллара неограниченна. Если доллар на закрытии ниже 107,00 (и ни разу не торговался по 112,00), результатом стратегии является потеря избытка премии, заплаченной за стратегию.
Часть IV
Поддержание рынка (маркетмейкинг)
Преобразование единичных нестандартных сделок по данному финансовому инструменту в рынок происходит, когда появляются маркетмейкеры[75]. Это трейдеры (дилеры) в банках или на биржах[76], которые котируют данный инструмент друг другу и клиентам. Котировки предоставляют пользователям инструмента возможность купить или продать его. Это создает «ликвидность рынка»: возможность приобрести данный инструмент или превратить портфель инструментов в деньги.